撰文：iosg ventures

1. Crypto 的商業(yè)模式

最近有許多對(duì)于以太坊和 L2 價(jià)值積累的批評(píng)，以太坊和 L2 日新月異的探索式發(fā)展，為其價(jià)值評(píng)估帶來了難題。本文嘗試給出一些思考方向。在聊如何具體看待以太坊和 L2 的商業(yè)模式之前，我們先來看一下整個(gè) Crypto 存在的商業(yè)模式。

1.1 "企業(yè)"類

核心：控制 + 壟斷（許可）、價(jià)格歧視帶來利潤(rùn)

這一類模式的重點(diǎn)在于，通過對(duì)服務(wù)和協(xié)議的高度掌控，達(dá)到提高收入的目標(biāo)，與傳統(tǒng)公司經(jīng)營(yíng)準(zhǔn)則無(wú)異。這里去中心化是高度可舍棄的，只需要做到讓用戶接受的程度即可。本質(zhì)作為盈利導(dǎo)向的公司，需要確保高效運(yùn)行，就不應(yīng)發(fā)生控制權(quán)外交的情況。

對(duì)于此類項(xiàng)目，競(jìng)爭(zhēng)的是商業(yè)模式即價(jià)格歧視能力，是滿足用戶需求的反應(yīng)快速程度，是帶來用戶增長(zhǎng)的能力，Token 主要是獲客和資產(chǎn)化的手段。

以 Solana Foundation 為例，其對(duì)生態(tài)高度的掌控，可以說甚至擁有關(guān)機(jī)權(quán)的程度。Solana 自稱為 Global Onchain Nasdaq, 一直非常強(qiáng)調(diào)基本面，尤其是商業(yè)模式和利潤(rùn)，構(gòu)成了這個(gè)故事的核心價(jià)值。Solana 的收入較多來自于 MEV 收入，即壟斷區(qū)塊空間后產(chǎn)生的價(jià)格歧視，SOL 資產(chǎn)本身則是集中持有的資產(chǎn)化工具。

1.2 "協(xié)議"類

核心：無(wú)許可參與（資產(chǎn)發(fā)行、經(jīng)商）、開放且相對(duì)固定的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)

這一類的重點(diǎn)在于，創(chuàng)造的是開放、幾乎不會(huì)更改的協(xié)議標(biāo)準(zhǔn)，背后有 DAO、基金會(huì)的治理但插手較小，更多讓協(xié)議自治運(yùn)行。協(xié)議的使用是 Permissionless 的，盈利模式是開放且難以更改的，誰(shuí)都可以來使用協(xié)議創(chuàng)建市場(chǎng)、資產(chǎn)以獲得自己的業(yè)務(wù)或利潤(rùn)。"協(xié)議"往往都會(huì)又一個(gè)自治程度的評(píng)估，即去中心化程度有個(gè)范圍，最低是團(tuán)隊(duì)掌握協(xié)議更新權(quán)，并受市場(chǎng)監(jiān)督；最甚者銷毀掉自己的更新權(quán)，將產(chǎn)品交由市場(chǎng)處置，中間有著不同程度的或硬性或軟性的去中心化治理差異。代幣在這里更多充當(dāng)著分紅和治理作用。

對(duì)于此類項(xiàng)目，考驗(yàn)的是產(chǎn)品運(yùn)轉(zhuǎn)的可持續(xù)性，需求的可持續(xù)性，入場(chǎng)時(shí)間帶來的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，往往找到 PMF 的先行者有顯著的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

1.3 "資產(chǎn)"類

核心：關(guān)注資產(chǎn)本身的價(jià)值

包括 BTC，Memecoin、去中心化算法穩(wěn)定幣等。資產(chǎn)本身基于其特性得到共識(shí)，資產(chǎn)的賦能基于此持續(xù)完成。資產(chǎn)本身的屬性又包括三個(gè)方面，一是由于在特定場(chǎng)景下"最早采用"帶來的共識(shí)和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，如 BTC 作為價(jià)值存儲(chǔ)，USDT 作為支付媒介，ETH 做資產(chǎn)發(fā)行；二是資產(chǎn)機(jī)制屬性，包括稀有度、通縮機(jī)制、價(jià)格錨定等；三是由于本身象征意義帶來的廣泛接受度和傳播度，如廣泛理解的 BTC 作為"數(shù)字黃金"、ETH"可編程信用貨幣"，Memecoin 的文化效應(yīng)等。

對(duì)于此類項(xiàng)目，考驗(yàn)的是共識(shí)的強(qiáng)大，資產(chǎn)的采用和延續(xù)能力。

在 Crypto 世界中，不同的項(xiàng)目、資產(chǎn)都對(duì)應(yīng)了上述商業(yè)模式或模式的組合，我們也可以嘗試用這樣的視角對(duì)目前的以太坊和 L2 做一個(gè)評(píng)估。

2.L2 是什么商業(yè)模式？

2.1 L2 目前的定位

L2 最初的定位是以太坊的 Scaling，規(guī)?；休d以太坊的交易。這樣的目的實(shí)際上已經(jīng)被一定程度上實(shí)現(xiàn)了。從分流以太坊交易和帶來增量的角度來看，是比較成功的。目前，L2 已經(jīng)成為以太坊生態(tài)中重要的一部分，交易筆數(shù)占總量的 85%，交易量占 31%，成為以太坊基本面的重要組成部分。

活躍地址數(shù)量在以太坊的 3-4 倍

由于 L2 交易成本便宜，實(shí)際的對(duì)于以太坊整體交易數(shù)據(jù)的提高會(huì)虛高一些，但仍然能看到 L2 采用帶來的影響。

然而，L2 并未在如此交易下，為以太坊帶來收入同比例的提高。L2 帶來的收入主要分為兩個(gè)方面，第一個(gè)是 DA 費(fèi)用，在 EIP4844 前是交易的數(shù)據(jù)費(fèi)，在 EIP4844 后是 Blob 的費(fèi)用。第二個(gè)是 MEV，除了目前 Based Rollup，L2 已經(jīng)將這塊收入完全吞入自己的囊中，并且短期來看，回饋以太坊的預(yù)期較低。這也實(shí)際上讓以太坊目前進(jìn)入通脹，超聲波貨幣的概念逐漸式微。

這里解釋一下為什么 DA 費(fèi)用無(wú)法成為 L2 向 L1 的收入貢獻(xiàn)。

DA 只有到飽和狀態(tài)，才會(huì)產(chǎn)生優(yōu)先費(fèi)用，即壟斷定價(jià)能力DA 在不飽和狀態(tài)下是大宗商品，長(zhǎng)期看來，用戶可以對(duì)沖、尋找平替DA 的需求增長(zhǎng)速度和供給增長(zhǎng)速度不成比例。L2 存在大量比例的機(jī)器人交易，這些交易并不像真實(shí)用戶交易一樣存在必要性。如果 DA 費(fèi)用帶來的 C 端成本太高，這部分交易自然會(huì)放緩。因此所謂的交易數(shù)量再提高數(shù)倍 Blob 會(huì)飽和并不是合理的論斷。

從本質(zhì)上來說，擴(kuò)容本身就和 DA 收費(fèi)相悖，在持續(xù)擴(kuò)容的追求下，賺錢不應(yīng)從交易的擁擠程度來設(shè)計(jì)，以太坊 L2 的架構(gòu)也天生參照了這一點(diǎn)。此前被視為 ETH 的 Beta 資產(chǎn)，在敘事上仍是的，L2 仍自冠自己"以太坊 L2"的稱號(hào)。在基本面上已經(jīng)越走越遠(yuǎn)。未來，L2 的收入，不再意味著以太坊的收入。兩者應(yīng)該有各自的估值體系。

2.2不同的 L2 是什么樣的商業(yè)模式？

2.2.1Universal L2

Universal L2，指通用型的 L2，更追求自身成為一個(gè)應(yīng)用生態(tài)。早期的 Universal Rollup 很多都走向了聯(lián)盟形式，目前的表現(xiàn)較好的 Universal Rollup 大多是在利益分配的機(jī)制上有所創(chuàng)新，以更好的激勵(lì)開發(fā)者創(chuàng)新和留存，用戶的積極參與。L2 的趨勢(shì)是逐漸不再過于依賴以太坊，通過一些模塊化的方案最大化自己的可定制程度。

Universal L2 的管理方式，是由各個(gè)團(tuán)隊(duì)為核心向外拓展，Universal L2 面臨的競(jìng)爭(zhēng)，是直接來自于外部 L1 的競(jìng)爭(zhēng)，Universal L2 的收入獲取，是在其利益分配機(jī)制下，幾乎 100% 的收入囊中。

這樣的定位更符合我們所述的"企業(yè)"模式，適合通過類似 Alt L1 的方式進(jìn)行估值，這意味著其價(jià)值是對(duì)其生態(tài)，基本面尤其是收入的評(píng)估。相較于 Alt L1，其優(yōu)勢(shì)在于可以充足利用以太坊的社區(qū)和生態(tài)，以及 ETH 的流動(dòng)性。劣勢(shì)在于 Token 資產(chǎn)化能力較為欠缺，獲客能力對(duì)比 Alt L1 略顯不足。

2.2.2聯(lián)盟 L2

聯(lián)盟 L2 和以太坊類似，都有自己的一層和二層（L2/L3），聯(lián)盟和以太坊的區(qū)別在于，聯(lián)盟內(nèi)發(fā) L2/L3 是需要許可的，這保證了聯(lián)盟 L2 的商業(yè)模式。

早期的 Universal L2 都走向了聯(lián)盟 L2，這也意味著在取得一定市場(chǎng)關(guān)注度后，聯(lián)盟 L2 往往是更好的生意。在轉(zhuǎn)型前的 Arbitrum、Optimism，近期的 zkSync、Initia 都在往這個(gè)方向努力。對(duì)于聯(lián)盟類型的 L2，本質(zhì)上是已經(jīng)在發(fā)展自己的 L1 生態(tài)，不過仍背靠以太坊的安全性和通過 ETH 做結(jié)算貨幣。聯(lián)盟 L2 的特點(diǎn)在于，通過自己的管理能力，改變生態(tài)內(nèi)部的商業(yè)模式、參與者。因此將聯(lián)盟 L2 視為中心化程度較高的"協(xié)議"看待較為契合。

聯(lián)盟 L2 更多被視為一個(gè)有控制權(quán)的以太坊，類似于 Optimism 這樣的生態(tài)仍是將應(yīng)用開發(fā)的任務(wù)下放。和以太坊的區(qū)別在于，這樣的下放更具有戰(zhàn)略意義。通過許可模式、中心化管理模式，能夠集中資源，擴(kuò)大協(xié)同效應(yīng)，讓優(yōu)秀的資源進(jìn)來共享流動(dòng)性和生態(tài)，在新生態(tài)啟動(dòng)后通過營(yíng)收閘口反哺原有生態(tài)。這也是為什么 Coinbase, Sony 都會(huì)選擇 Optimism 的原因。借助 L2"企業(yè)"化的能力，期望能有更多破局應(yīng)用的誕生。

此前我們講到，"協(xié)議"類的模式有不同的去中心化范圍。在協(xié)議去中心化的探索過程中，也常會(huì)誕生鏈或應(yīng)用出逃的情況，比如 Arbitrum 生態(tài)中早先的 DyDx，后來的 TreasureDAO。如何在平衡好協(xié)議去中心化程度下，發(fā)展并鞏固自己的生態(tài)，是衡量聯(lián)盟 L2 的價(jià)值核心。

2.2.3Appchain L2

Appchain L2，更多是一個(gè)有新的商業(yè)模式和價(jià)值捕獲的 App，其估值，更應(yīng)回到應(yīng)用本身加上 L2 商業(yè)模式帶給應(yīng)用新的價(jià)值，無(wú)論其應(yīng)用本身更貼合"企業(yè)"還是"協(xié)議"模式。大多數(shù) App Rollup 會(huì)選擇依附于聯(lián)盟 L2 之下，更低的啟動(dòng)成本的同時(shí)有更強(qiáng)的生態(tài)輻射效應(yīng)可以依賴。

Appchain 目前較多依附于聯(lián)盟 L2 及 RaaS，搭建一條鏈的成本很低。但在鏈適配性的設(shè)計(jì)，配套的基礎(chǔ)設(shè)施（比如數(shù)據(jù)瀏覽器等）仍需要投入。對(duì)于 Appchain 來說，肉眼可見的好處是通過對(duì)于 Token 的更有效利用和對(duì)于 MEV 的捕獲等，放棄的則是在一條鏈上的樂高效應(yīng)和更強(qiáng)大流動(dòng)性。只論投入產(chǎn)出，并非所有應(yīng)用都適合成為 Appchain，適合的應(yīng)用具有很強(qiáng)的內(nèi)生循環(huán)，比如 Perp DEX, Gamefi 等。長(zhǎng)期來看，失去了轉(zhuǎn)型 L2 的敘事熱度，如何合理的評(píng)估 ROI 則更為重要。

3. L2 如何影響以太坊的商業(yè)模式？

以太坊在 Merge 后，尤其是在 EIP1559 后，在獲得大量 L2 擴(kuò)容和 EIP4844 前，依然靠著有限的區(qū)塊空間中的交易量捕獲著較高的優(yōu)先費(fèi)用和 MEV。在 L2 擴(kuò)容后，實(shí)則放棄了擴(kuò)容這部分交易的 MEV，也減少 L1 原生交易帶來的優(yōu)先費(fèi)用。在 EIP4844 后，又放棄了作為 DA 的這部分收入。對(duì)于此類收益的主動(dòng)放棄，并不是一個(gè)典型企業(yè)的做法。實(shí)際上以太坊也從未向我們所定義的"企業(yè)"模式發(fā)展。對(duì)于這部分利潤(rùn)的讓出，實(shí)際上是在讓 DA 和結(jié)算層堅(jiān)持高度去中心化、自治的前提下，最大程度地給出空間，讓 L2 能夠在最小的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)下，犧牲一定的去中心化，發(fā)展盡可能大的生態(tài)和盡可能多的應(yīng)用。

3.1 以太坊作為 L2 發(fā)行協(xié)議

自確立 Rollup Centric 的路徑，以太坊便朝著更偏"協(xié)議"而非"企業(yè)"的方向前進(jìn)。雖然提出了一些對(duì) Rollup 的要求，如 L2beat Rollup stages，但并未有實(shí)際的干涉。目前 Vitalik 提出了一些 Ethereum Alignment 的要求，會(huì)讓以太坊"協(xié)議"的治理模式往更有凝聚力的方向靠攏一些。但整體仍是自治程度極高的"協(xié)議"，長(zhǎng)期的作用是發(fā)行以太坊 L2。

目前以太坊 L1 仍承載著整個(gè)生態(tài)超過一半的交易量。而長(zhǎng)期來看，以太坊更類似提供了一種高度去中心化自治、抗審查、安全性最高的無(wú)許可發(fā)行 L2 的平臺(tái)（結(jié)算層）。

一般來說，無(wú)許可發(fā)行平臺(tái)的模型，都是從新資產(chǎn)發(fā)行和交易中抽水一定的比例，如 Uniswap 抽取用戶手續(xù)費(fèi)、Pumpdotfun 早期收取用戶發(fā)幣費(fèi)、預(yù)測(cè)市場(chǎng)抽取用戶交易費(fèi)用等等。

因此以太坊雖是 L2 發(fā)行協(xié)議，但并沒有在早期設(shè)定通過 L2 的盈利閘口。這導(dǎo)致誕生了大量依附于以太坊流動(dòng)性和社區(qū)但并未向以太坊貢獻(xiàn)收入的 L2 生態(tài)，這意味著以太坊是"協(xié)議"模式中最追求去中心化自治的一類?？v觀發(fā)展較為成功的非許可協(xié)議，比如 Uniswap，在一些擁有絕對(duì)壟斷地位和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的池子上，開啟了費(fèi)用開關(guān)，在協(xié)議取得網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)后，在用戶能接受的尺度下，嘗試性的獲取費(fèi)用，這是中心化管理帶來的優(yōu)勢(shì)。目前對(duì)于以太坊來說，一方面在通過 Based Rollup 等做些許嘗試費(fèi)用閘口的嘗試，一方面也并不強(qiáng)求對(duì)于利潤(rùn)的追求，在讓原先沒有盈利閘口的 L2 生態(tài)繼續(xù)高速發(fā)展。

3.2 以太坊作為價(jià)值存儲(chǔ)資產(chǎn)&可編程信任貨幣

ETH 長(zhǎng)期難以通過"企業(yè)"、"協(xié)議"的模式來估值，因?yàn)樵缙?L1 的商業(yè)模式在擴(kuò)容后不再成立。畢竟，一個(gè)愿意舍讓自己利潤(rùn)的企業(yè)，一個(gè)愿意永久關(guān)閉掉費(fèi)用開關(guān)的協(xié)議，也不應(yīng)再以傳統(tǒng)的企業(yè)&協(xié)議基本面視角進(jìn)行估值。

以太坊舍棄掉基本面的初衷，是為了給整體生態(tài)發(fā)展更多的空間。隨著生態(tài)的繁榮，以太坊的價(jià)值，最終也將落在 ETH 的貨幣價(jià)值上。那么，潛在的繁榮以太坊生態(tài)能和 ETH 互相帶來什么價(jià)值呢？

部分人認(rèn)為是 ETH 帶來的安全屬性。但同時(shí)一些信仰分布式網(wǎng)絡(luò)價(jià)值同時(shí) Anti-crypto 的技術(shù)派認(rèn)為，P2P 網(wǎng)絡(luò)不應(yīng)與特定且具有投機(jī)屬性的貨幣綁定以提供節(jié)點(diǎn)的激勵(lì)手段，一些人認(rèn)為應(yīng)以更去投機(jī)的模式，比如穩(wěn)定幣或早期的 PoW 挖礦形式提供激勵(lì)。分布式網(wǎng)絡(luò)所追求的去中心化和不斷降低成本追求資本密集的 PoS 挖礦并非天然適配，需要很多治理方式改進(jìn)。同時(shí) ETH 本身的安全價(jià)值受本身價(jià)格影響，具有相當(dāng)?shù)姆瓷硇浴＿@兩點(diǎn)我們?cè)诖饲坝懻摻?jīng)濟(jì)安全的文章中提到過。目前無(wú)論是激勵(lì)還是安全模型，ETH 目前都做得很好，但長(zhǎng)期來看并非其最擅長(zhǎng)的。

那么 ETH 相對(duì)于以太坊網(wǎng)絡(luò)最重要，且會(huì)被市場(chǎng)認(rèn)同的價(jià)值是什么呢？

我們或許可以從以太坊的發(fā)展歷程找到一些頭緒，以太坊歷史目前為止有五個(gè)高光：

直接的 Token 發(fā)行DeFi Summer 流動(dòng)性挖礦流動(dòng)性質(zhì)押L2 挖礦再質(zhì)押 AVS 挖礦

最早期直接通過以太坊發(fā)行代幣資產(chǎn)，打開了資產(chǎn)發(fā)行的新世界，也讓以太坊找到了最初的 PMF。從此以后，ETH 的主要發(fā)展節(jié)點(diǎn)都和資產(chǎn)發(fā)行息息相關(guān)。

DeFi Summer 時(shí)代，資產(chǎn)發(fā)行模式演變成了流動(dòng)性挖礦，不僅讓 ETH 作為支撐資產(chǎn)發(fā)行的資產(chǎn)，還讓其成為具有計(jì)價(jià)能力的流動(dòng)性標(biāo)的。于是 ETH 找到了第二個(gè) PMF——流動(dòng)性計(jì)價(jià)資產(chǎn)。從此以后，以太坊生態(tài)的資產(chǎn)發(fā)行都會(huì)附帶對(duì)于流動(dòng)性改善的思考。

流動(dòng)性質(zhì)押，在解決質(zhì)押需求的同時(shí)引對(duì)流動(dòng)性計(jì)價(jià)價(jià)值的增強(qiáng)。從此之后，資產(chǎn)發(fā)行都逐漸引入 ETH 時(shí)間機(jī)會(huì)成本挖礦的屬性，也即質(zhì)押，這是以太坊的第三個(gè) PMF。

L2 挖礦是此類資產(chǎn)發(fā)行 + 流動(dòng)性計(jì)價(jià) + 時(shí)間成本挖礦的一種表現(xiàn)。通過將 ETH 橋接到 L2，質(zhì)押并挖取原生 Token/DeFi 協(xié)議 Token，同時(shí)提供流動(dòng)性，這份流動(dòng)性又通過 L2 上的流動(dòng)性引擎流到各個(gè)協(xié)議。ETH 的三個(gè) PMF 合一。

再質(zhì)押和 AVS 挖礦又是三者合一的另一種實(shí)現(xiàn)。流動(dòng)性再質(zhì)押協(xié)議釋放流動(dòng)性，類似于 EigenLayer 的再質(zhì)押協(xié)議提供質(zhì)押，無(wú)限期的通過時(shí)間成本挖礦 AVS 原生 Token。

以太坊不斷重復(fù)并改善著這樣的模式，在資產(chǎn)發(fā)行和 Defi 用例中，為 ETH 本身不斷創(chuàng)造需求和價(jià)值。也不斷強(qiáng)化著 ETH 在無(wú)論是生息資產(chǎn)，資產(chǎn)發(fā)行、流動(dòng)性提供環(huán)節(jié)的第一選擇，或是資產(chǎn)的曝光度及作為 gas 的需求，無(wú)一不讓 ETH 分發(fā)到協(xié)議和用戶的手中，成為以太坊生態(tài)中基礎(chǔ)設(shè)施、協(xié)議所關(guān)注的首要目標(biāo)和用戶心智中的價(jià)值貨幣第一選擇。

目前對(duì)這份價(jià)值的競(jìng)爭(zhēng)并不激烈，如 Uniswap 主流池子中以 ETH 為結(jié)算單位的貨幣對(duì)占到了 80% 以上。但 ETH 還是面臨一些潛在競(jìng)爭(zhēng)。包括 L2 原生資產(chǎn)和衍生資產(chǎn)在價(jià)值存儲(chǔ)上的競(jìng)爭(zhēng)，比如 Base 上的 $cbBTC，以及意圖網(wǎng)絡(luò)帶來的鏈下流動(dòng)性的競(jìng)爭(zhēng)。

但長(zhǎng)期來看，圍繞 ETH 建設(shè)帶來的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的增量市場(chǎng)帶來需求增長(zhǎng)，將會(huì)如 Myles 所說，一切價(jià)值都會(huì)變的更有價(jià)值。

4. 總結(jié)

Crypto 具有價(jià)值的商業(yè)模式包括三類：企業(yè)、協(xié)議、貨幣本身，前兩者差別主要在協(xié)議的中心化控制、壟斷、調(diào)整和價(jià)格歧視能力，協(xié)議本身也有對(duì)于不同程度自治的追求。貨幣本身在于某一具有 Traction 的場(chǎng)景早期使用產(chǎn)生的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。

由于以太坊及其 L2 戰(zhàn)略的早期定位，將以太坊的價(jià)值往無(wú)許可"協(xié)議"和 ETH"貨幣"的層面推動(dòng)。又由于以太坊的愿景、領(lǐng)導(dǎo)架構(gòu)和早期 L2 戰(zhàn)略，以太坊半主動(dòng)半被動(dòng)地放棄了來自 L2 的營(yíng)收，降低 L2 負(fù)擔(dān)為 L2 打開增長(zhǎng)空間。盡管目前來自以太坊基金會(huì)的 Ethereum Alignment 的標(biāo)準(zhǔn)越來越清晰，但整體開放自治的定位也讓以太坊不再定位為一個(gè)單純的"企業(yè)"。

強(qiáng)大的早期 L2 生態(tài)演變成聯(lián)盟 L2，本質(zhì)上是更具中心化領(lǐng)導(dǎo)，有許可的 L2 發(fā)行"協(xié)議"，以更中心化的模式延續(xù)了以太坊的使命。Universal L2 回歸了 L1 層面作為"企業(yè)"的競(jìng)爭(zhēng)，相比于以太坊生態(tài)外的 L1 有啟動(dòng)層面的優(yōu)勢(shì)和代幣層面的劣勢(shì)。Appchain 的價(jià)值則應(yīng)該回歸商業(yè)模式有了改進(jìn)后的"應(yīng)用"本身（更偏"企業(yè)"或是中心化程度較高的"協(xié)議"），更需要考慮起鏈的 ROI。L2 較為中心化的蓬勃發(fā)展，基于的是以太坊高度去中心化模式下，舍棄收入帶來扶持和空間。

以太坊，在 DA 已被證明不是合適的商業(yè)模式的前提下，逐漸定位為舍棄了盈利閘口的無(wú)許可 L2 發(fā)行協(xié)議。其主動(dòng)舍棄了在存量市場(chǎng)下的壟斷能力，希望能夠換來的是增量市場(chǎng)下的造血能力。L2 聯(lián)盟及一些企業(yè)性質(zhì)極強(qiáng)的 L2，在沒有向以太坊納稅的負(fù)擔(dān)下，如何帶來新的增量，是以太坊最大的賭注。

以太坊作為貨幣的價(jià)值，來自于以太坊上不斷的資產(chǎn)發(fā)行和流動(dòng)性游戲。五次 PMF Moment，不斷給 ETH 資產(chǎn)本身帶來價(jià)值和使用慣性。隨著以太坊整體生態(tài)的擴(kuò)張，ETH 作為生態(tài)內(nèi)最具有價(jià)值的資產(chǎn)，在新生態(tài)啟動(dòng)到運(yùn)行的每個(gè)環(huán)節(jié)都起著至關(guān)重要的作用，這仰仗于 ETH 強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。隨生態(tài)穩(wěn)定下來，固然會(huì)有部分原生資產(chǎn) /Wrap 資產(chǎn)起到補(bǔ)充作用，但難以影響 ETH 的絕對(duì)份額。

如果有未來 L2 生態(tài)繁榮的一天，作為具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的 ETH，即使不一定具有壟斷效應(yīng)，仍能獲得增量帶來的采用上的巨額回報(bào)，屆時(shí)以太坊將逐漸奠定以 ETH 資產(chǎn)為主導(dǎo)的價(jià)值形式。

在理解以太坊為生態(tài)的取舍和 ETH 以及 L2 的價(jià)值定位后，我們更加相信 L2 作為以太坊生態(tài)的生力軍，將以商業(yè)利益驅(qū)動(dòng)的模式輕裝前進(jìn)，以豐富的技術(shù)架構(gòu)選擇，多方向發(fā)展，內(nèi)部垂直整合的優(yōu)勢(shì)快速打開用例的天花板。而 ETH 將作為一種最具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的資產(chǎn)，隨整個(gè)生態(tài)的蓬勃而得到價(jià)值發(fā)現(xiàn)。